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　　★榮獲《金融時報》暨高盛2008年度最佳商業書大獎

　　★蟬連《紐約時報》(New York Times)、《華爾街日報》(Wall Street Journal)《美國今日報》(USA Today)暢銷書排行榜第一名

　　★《商業周刊》1100期商周書摘推薦

　　【專業推薦】
　　德盛安聯投信總經理　許慶雲
　　台大財金系教授　沈中華
　　中華經濟研究院研究員　吳惠林
　　暢銷書《交易員的靈魂》作者　黃國華
　　獵豹財務長　郭恭克

　　《大衝撞》一書對今日全球經濟與金融體系正在發生的根本變化提出及時的警告，同時呼籲可能誤解重要訊號而成為受害者的投資人採取適當行動。儘管有些人將資產類別的錯誤定價視為單純的「雜音」，但這本令人折服的書告訴我們，為何這些「雜音」是重要訊號，代表將對未來市場形成顯著影響的機會與風險。穆罕默德．伊爾艾朗是當今最受敬重的金融人士，他持平描述最近一些事件的來龍去脈，提供有助於解讀市場、利用全球經濟變局獲取利益，以及駕馭風險的工具。

　　目前全球經濟正處於一連串的換手期，以前系統影響力極低甚至毫無影響力的國家，現在對全球經濟成長的貢獻度已舉足輕重。以前的債務國更累積了前人想像不到的財富，因此也享受了前所未見的影響力，但卻也面臨了非凡的挑戰。另外，新的衍生性金融商品已經改變了很多市場區塊與玩家的行為。不過，儘管變化如此之多，這個體系的基礎建設卻還是需要進一步升級，才能夠反映今日與明日世界的種種現實。伊爾艾朗對全球變局的根本驅動因子進行透徹的研究，並說明你應該如何：

　　。思考新機會與風險議題
　　。建構一個適當分散投資且全球化的投資組合
　　。保護你的投資組合免於因新的系統風險而受害
　　。善加思考各國中央銀行和金融政策的影響

　　伊爾艾朗提出各項未來發展的預測，他的主要目標是要幫助你善用新經濟與金融情勢獲取利益，同時限制對新風險結構的曝險程度。
 
　　對世界各地的投資人和政策制訂者來說，《大衝撞》一書是獨一無二的，而且可以提供及時的協助。除了針對近期的一些事件提出透徹的分析和清晰的觀點以外，它也描繪出了詳細的地圖，引導你走過一個令人困惑的新經濟環境。

作者簡介

穆罕默德.伊爾艾朗（Mohamed A. El-Erian）

　　穆罕默德.伊爾艾朗目前擔任太平洋投資管理公司（PIMCO）的聯席執行長與聯席投資長，該公司是全球最大且聲譽卓著的投資管理公司之一，管理資產超過7000億美元。伊爾艾朗博士是在2008年1月重新回到PIMCO擔任這些職務，在此之前，他擔任哈佛管理公司（Havard Management Company, HMC）的總經理兼執行長，該公司負責管理哈佛大學捐贈基金和相關帳戶。伊爾艾朗博士也是哈佛商學院的教職員之一，同時擔任該大學的副財務長。

　　伊爾艾朗博士在取得劍橋大學的經濟學士學位後，又接著在牛津大學取得經濟碩士和博士學位。他有十五年的時間是在位於華盛頓特區的國際貨幣基金（International Monetary Fund, IMF）任職，當時是參與及領導對非洲、亞洲、中歐、拉丁美洲與中東國家的協商任務。在IMF的任期當中，他也曾擔任該基金第一副執行董事的顧問，同時也擔任過副董事。伊爾艾朗博士是在1997年12月離開公部門，加入民間機構。最初他是在倫敦的所羅門美邦∕花旗公司工作，當時他擔任執行董事的職務，主要任務是領導新興市場研究團隊。後來，他加入位於加州紐波特海灘的PIMCO。在PIMCO的前七年任職期間中，伊爾艾朗博士的職務是資深投資組合經理人，並擔任該公司投資委員會的委員，同時也是合夥人薪酬委員會的一員。

　　伊爾艾朗博士曾擔任過很多董事會和委員會的成員，包括新興市場交易者協會（EMTA）與IMF的傑出人物委員會（Committee of Eminent Persons）成員。他也曾擔任美國財政部借款顧問委員會（U.S. Treasury Borrowing Advisory Committee）成員，目前擔任劍橋在美國（Cambridge in America）、全球婦女基金會（International Center for Research on Women）以及彼得森國際經濟研究所（Peterson Institute for International Economics）等機構的董事會成員。他也是IMF資本市場顧問集團和科威特國家銀行的國際顧問委員會成員。目前他還擔任微軟投資顧問委員會主席。

　　伊爾艾朗博士發表過非常多與經濟和金融議題有關的文獻，許多媒體都報導過他，包括《霸榮雜誌》（Barron’s）、《彭博資訊》（Bloomberg）、《消費者新聞與商業頻道》（CNBC）、《歐元雜誌》（Euromoney）、《富比世》雜誌（Forbes）、《金融時報》（Financial Times）和《紐約時報》（New York Times）等，不勝枚舉。另外，他也贏得許多由理柏公司（Lipper，譯註：基金評等機構）和《全球投資人》（Global Investor）雜誌所頒發的投資獎項。2004年時，他被《財富》雜誌評選為「共同基金夢幻團隊」八人中的一人。《拉丁金融》（Latin Finance）雜誌也指名他是拉丁美洲「最具影響力的50人」之一，另外，《金融時報》將他列為「美國最具影響力的十個歐洲人」之一。

譯者簡介

陳儀

　　專業投資公司高階投資主管。曾擔任投信基金經理人、專業投顧之投資研究部主管，擁有十餘年的實際金融投資經驗。曾譯《笑傲股市2》《標準普爾教你做好個人理財》《標準普爾教你做好選股策略》《你不可不知的十大理財錯誤》《投資理財致富聖經》《智富一輩子》《識破財務騙局的第一本書》《透析財務數字》《投資顧問怕你發現的真相》《投資觀念進化論》《景氣為什麼會循環》《金融交易聖經》等書，譯著甚豐。

 

前言
簡介：在雜音中尋找重要的訊號

第1章　脫軌、謎題與困惑
第2章　傳統的資源如何讓我們失望
第3章　區分事態的輕重緩急
第4章　瞭解新的終點
第5章　未來旅程的可能景象
第6章　利用全球經濟與金融變局獲取利益：為投資人擬訂的行動計畫
第7章　為國家級政策制訂者與全球性機構擬訂的行動計畫
第8章　改良後的風險管理
第9章　結論

註記
參考資料
索引

 

　　《大衝撞》一書是討論正在改變全球經濟體系的一些動力。儘管對投資人來說，要徹底辨識與理解這些動力有困難，但還是一定要試著去瞭解它們。這些動力牽涉到成熟與新興金融市場之間的變化，而相關的變化將連帶衍生許多風險結構不同於以往且更複雜的全新機會。

　　我想與各位分享一些和全球經濟「新終點」（new destination）有關的分析和見解。在這個過程中，我也會論及沿途可能出現的「炸彈」、分散人們注意力的歧途，以及經濟自我轉型過程中的劇烈起伏。經過一段期間的分裂與混沌之後，這個世界終將再次嶄露頭角。

　　被分析師稱為「世紀大轉型」（secular transformation）的眾多長期變化勢必將帶來極大的挑戰。這些變化牽涉到經濟勢力的重組，另外，決定經濟成長、財富、通貨膨脹與投資報酬等要素的影響力也將出現微妙的換手。一開始，要分析那些剛剛崛起且影響力強大的「演出者」和工具是有困難的。更整體來說，這個世紀大轉型將觸發昨日世界與今日世界之間的衝突，而且過程中一定會產生很多雜音。

　　隨著我們逐漸朝向這個新終點邁進，現有的基礎建設和系統都將承受沈重的壓力，這包括現在被迫使用殘缺資訊與落伍工具來因應艱困政策挑戰的各國政府。另外，散戶與法人機構也都必須適應實際與認知既得利益的全新概念。短短幾年內，全球賽局裡的「前」主導玩家也必須開始嚴肅看待之前還不被他們放在眼裡的競爭者。此外，那些突然變得有影響力的新玩家們，也必須善加管理隨著「成功」而來的挑戰。

　　這個世界已經轉變，而本書將協助投資人順利度過這個轉型過程，因為全球經濟的轉變將嚴重衝擊投資策略，同時對各項風險管理方法的有效性產生影響。書裡也將詳述一個行動計畫及這個計畫的組成要素，並點出哪些因素可能衍生代價高昂的市場意外。本書主張投資人在駕馭這個轉型過程時，一定要將本國與國際（多邊的）政策制訂者的行動列入考量。

　　過去，我非常榮幸得以從事和投資及政策議題有關的職業生涯，而且我也體認到，在一個全球經歷巨變的時代裡討論投資策略，一定要具體說明投資人與政策制訂者應該與將如何回應這一切。不管你是處在哪一方，一定要瞭解另一方應該怎麼做、可能會怎麼做，才有可能成功。

　　我期待那些希望維持優異績效與降低突發風險及大額虧損的投資人，會感覺本書的架構與見解有助於瞭解全球新景象的背景、展望與含意。

　　《大衝撞》一書涵蓋以下主題：

　　第1章將詳述支配著近年來經濟與金融情勢的脫軌、謎題與困惑現象。就其本質來說，這些現象全都對我們釋出「世紀大轉型正在進行」的訊號。

　　第2章闡述的是，儘管瞬息萬變的景況愈來愈難以理解，但投資人卻反而去承擔更顯著的風險，而且他們用來承擔高風險的方式，多半已超出擁有必要素養的傳統監督機構的管轄領域。於是，2007年夏天起展開的一個重大亂象，重創了金融體系的神經中樞，這個衝擊讓法人機構產生一系列的高額虧損，點燃了全球信用危機的風險，同時也迫使各國政府緊急採取政策。

　　第3章是以前述發展為背景，進一步討論為何投資人總是需要一段時間，才能理解眼前所發生的結構性轉型有何意義。在討論怎麼分辨什麼是雜音，什麼是訊號時，我們提出一些擷取自傳統經濟與金融、行為科學與神經科學的工具。這些工具有助於解釋許多市場矛盾的導因，同時也說明這些矛盾如何隨著時間的消逝而自行消退，以及為何這些矛盾會自然消退。

　　這又引領我們進入第4章的內容：全球金融體系的新長期終點。它闡述了經濟成長、貿易、價格形成與資本流動等四個變數背後的驅動因子，以及這些因子的現況與未來可能變化。對市場參與者來說，幾乎每一個可用方法的健全度都會受到這些變化的衝擊。最後的結果將幾乎形同社會制度的改變，在新架構下，下一階段全球化與整合的特色將是：全球成長引擎的進一步分散、全球貿易與支出失衡情況的改善、通膨壓力再現、全世界可投資資金的配置更加分散等。

　　唯有能順利度過通往終點的旅程，這個終點才具攸關性。所以，第5章將分析往後的道路，包括路上的陷阱。這一章將詳述因市場意外事件（market accidents，指因投資人與仲介機構無法承受的行為所引起的混亂）的風險所引起的非線性發展的驅動因子。這一章也會探討國家政府與國際組織的潛在政策錯誤所將引發的雪上加霜。

　　接下來三章要討論市場參與者應如何做好準備，利用市場的上漲獲取利益，同時更善加管理下跌的風險。就整個全球體系來說，最重要的挑戰是如何保持動態平衡，讓全球走向根本的穩定。亦即工業國家（尤其是美國）擺脫大規模的結構性與金融失衡，同時，愈來愈多新興經濟體則成為全球成長和資金流動的重要因子。

　　投資人必需瞭解這項挑戰所隱含的兩個要素，並根據各自的專業程度，同時且一致的讓這兩個要素變得更完善。第一個要素是設計與執行和未來長期狀況一致的資產配置計畫。以專業術語來說，重點在於針對全球最終結果統計分配的「腹部」位置（譯註：指鐘型分配的中央區域）擬訂適當的詳細計畫；第二個要素是管理這個統計分配的「尾端」部分，尤其是偏重在投資組合保險方面的議題，因為在通往長期目標的旅程中，一定會發生許多難以逆料的變化，我們必需設法讓投資組合不受這些變化的傷害。

　　就這個目的而言，第6章一開始是分析隱藏在優異的長期投資績效背後的驅動因子，主要著眼於資產配置與有效執行的工具。接下來，唯有投資人適度瞭解政策背景，他們才有機會成功，所以第7章是著眼於國家政策的展望。內容直指傳統（政策）方法必須改變，才足以支持投資人為適應新環境所做的變化。這一章也提出一份行動計畫，功能在「強化各國採取一致行動」方面扮演重要角色的多邊組織使用（但目前這些機構的組織並不適切）。

　　第8章是補充性的分析，著眼於風險面。藉由詳述國際金融體系風險抵減（risk mitigation）的不對稱本質，我將重點放在長期投資人在駕馭這個旅途的過程中可以使用的方法。最後一章則是本書的結論。

　　下定決心要寫這本書時，我面臨了幾個抉擇。我不知道該鎖定哪些人做為本書的目標群眾，也不知道該採用什麼方法（approach）。我主要應該鎖定投資人，還是政策圈與研究領域裡的同儕？應該採用什麼分析工具？我是否應該只採用一種方法，或者我應該納入較廣泛的方法組合？

　　在詳細思考過這些問題後，我決定採取折衷的方法，儘管「折衷」的做法也有風險，可能落得本書被譏諷為「含糊中間路線」。具體來說，我是以投資人和國家級與國際政策制訂者為目標。我採用了一個多元學科法，這個方法結合了傳統的分析工具和其他較新的工具。在整個過程中，我把我的分析和歷史與現代的實際情況（當中也包含我個人的經驗）連結在一起。

　　就很大的程度來說，我過去的職業生涯是讓我做出以上抉擇的重要原因；我認為由於我有幸得以跨足研究、政策制訂與投資活動等不同領域，所以我的職涯經歷顯得特別豐富。我在劍橋大學大學部唸書那幾年所接受的智慧啟蒙，也是促使我採取折衷方法的原因之一。劍橋大學在經濟學方面的教學方式，是將傳統（新古典）方法和其他方法（例如凱因斯學派、新李嘉圖學派與馬克思主義）巧妙地結合在一起。這種雞尾酒式的教學法非常有助於訓練大學生的思考能力。另外，這個教學法也闡明了一件事：從不同觀點來看待各項議題，同時充分體會每一種方法的優點與缺點，真的非常重要。

　　我想要寫進這本書的東西實在太多了，那麼可行性又是如何呢？其他人──過去與現在──的貢獻讓我更有能力從不同方法中吸收到許多洞見。每次我一遇到瓶頸，我就會再次閱讀近期出版的一些書籍（如《蘋果橘子經濟學》（Freakonomics）、納西姆．尼可拉斯．塔雷伯（Nassim Nicholas Taleb）所著的《隨機的致富陷阱》（Fooled by Randomness）與《黑天鵝效應》（The Black Swan）、彼得．伯恩斯坦（Peter L. Bernstein）的《投資觀念進化論》以及理查．彼得森（Richard Peterson）的《投資人的大腦革命》（Inside the Investor’s Brain）。讀這些書讓我印證了「善加發掘不同學識的綜效，將讓人獲益良多」的事實），從中重新找回繼續下去的勇氣。

　　最後，在選擇要使用哪一個折衷方法的過程中，我也受到約翰．梅納德．凱因斯（他也許堪稱史上最有影響力的經濟學家，當然也是我最推崇的人）更整體性的洞見所影響。凱因斯提醒我們，經濟學是「一個方法，而非教條，是大腦的一個裝置，一種思考的技巧，它幫助使用者歸納出正確的結論」所以，如果能和其他學科適當互動，它也將受惠。此外，這些互動像是一種合情合理的制衡機制，可以避免單一分析工具或方法遭到過度簡化的假設或不完整的應用給挾持。

　　我希望讀者會覺得本書的折衷方法有助於瞭解當下的全球現象，因為這些現象將對很多人產生非常多不同的影響。事實上，世界上可能沒有更好的替代方法可以用來瞭解這個新經濟時代的興起。這次的社會制度轉變極端複雜，所以我們應該從幾個最適用的學識中選擇最適當的工具。

　　我是在2008年1月份完成這本書，從那時迄今，全球經濟歷經了一系列眾人原本完全意想不到的發展，包括美國代表性投資銀行貝爾斯登（Bear Stearns）的倒閉，以及美國主管機關為控制金融市場動盪的傷害，而大動作採取一連串的政策等。這些發展都和本書的分析不謀而合。事實上，我的分析裡已經預測到這種混亂將會發生，這也讓希望在重大全球變局中獲利（而不要因這些變局所衍生的必然動盪而受害）的人更加瞭解這些分析的重要。

 

CHAPTER 03
區分事態的輕重緩急

　　從2007年夏天往前回推幾年，高度發展的專業機構和經濟思想家就是採取鴕鳥方式來因應這些現象。他們認為這些異常現象「沒有什麼特殊的涵義」。儘管有些人努力找出了誘發這些雜音的導因，但卻也認為這些雜音是暫時且會反轉的。也因此，並沒有人積極針對異常現象做出適當的投資和政策回應，就算有，也只是以降低雜音為目標。我們可以用「均值回歸」（Mean Reversion）的概念，或者較世俗的說法：「正常業務」，來歸納這個回應方法。

　　關於對異常現象的反應，還有第二個面向值得注意，也就是和各種異常現象同步發生有關的動力。傳統的方法除了將這些異常現象視為暫時且將會反轉的現象以外，也假設這些異常現象將不會創造出回饋循環，故不會改變市場的風險與報酬型態。無論是在知識基礎或實際運作上，這個傳統方法都非常簡單易懂，而且多數歷史經驗也證明這個方法是對的。在很多情況下，過去正確與明智的經驗都告訴我們，最好不要理會「這次情況將不同」的聲音。

　　變化和生活中的平順總是互相衝突。我們的人生大半是以心靈的平靜為基礎，而讓心靈維持平靜的原因主要在於世事的可預測性和重複性。不管我們知不知道，多數人都因為得以利用現有概念或心理模型來解釋歷史發展、管理目前的活動，以及預測未來的行動而感到安適。誠如約翰．梅納德．凱因斯所言：「困難的不是接受新概念，而是在於跳脫舊觀念，因為對多數有著相同成長背景的人來說，這些舊觀念早已盤根錯節地深入心靈的每個角落。」

　　這一切都顯示出一個風險：投資人將會太晚察覺結構轉型、其間的轉折點和社會制度的變遷，而太晚做出回應。事實上，貫穿本書的主題就是：我們活在這樣一個全球巨變的年代裡，但卻還是無法充分察覺與瞭解這些變化。到最後，許多投資人根本就無法瞭解這些矛盾與脫軌現象將會對一連串的市場、政策與機構，形成什麼樣的衝擊。

　　本章提供一個簡單明瞭的架構，你可以用這個架構來察覺與瞭解市場上的轉折點，如此一來，你就有辦法分辨與思考隱藏在雜音裡的訊號。有了這個架構的協助，你將能夠善加操控與管理其中的深刻意義。本章接下來將要討論的是，儘管忽略訊號會招致嚴重的後果，但為何我們卻很難從雜音裡找出訊號，以及找出訊號可能並不容易。針對這個目的，我採用一個多元學科法，這個方法不僅使用了傳統的經濟與金融領域學說，也採用了較新穎的行為學科與神經科學領域的見解。

　　這個方法除了可以解決太晚察覺變局與相關代價等議題外，它也為投資人奠定基石，讓他們知道怎麼做，才能找到破壞回饋循環的可能性。因為這種迴路將可能引發「多元均衡」狀態，並衍生一些和設計與執行最佳解決方案有關的有趣問題。

　　在金融界之外的領域，這些議題早已吸引許多注意力。愈來愈多人討論「減輕雜音」的重要性，目的是為了避免雜音對生活品質指標造成負面影響。舉個例子，有多少人在度假時，因透過即時電子郵件和語音訊息與公司保持聯繫而毀掉假期？我必須承認這是很糟糕的習慣，而且我也對此感到內疚。你偶爾應該也會看到海灘上有人帶著黑莓機，現在更有人帶iPhone！英國桑德蘭大學（University of Sunderland）的關鍵理論教授史都華．席姆（Stuart Sim）最近推出的一本書裡，對這個趨勢做了一份有趣的分析。他的書《沈默的宣言：正面對抗雜音的政治與文化》（Manifesto for Silence: Confronting the Politics and Culture of Noise）倡議應該更重視開發與維護安靜空間，以免持續增強的雜音破壞了社會的結構。